Jaime Aristy Escuder
En búsqueda de la estabilidad económica
Análisis del tipo de cambio y la inflación
Entre diciembre de 2005 y marzo de 2024, la tasa de cambio del peso frente al dólar subió a un ritmo promedio anual de 3.5 %. Esa tasa de variación anual permite señalar que en ese período las autoridades del Banco Central lograron conservar relativamente estable el valor del peso frente al dólar, lo cual es muy importante para mantener ancladas las expectativas de inflación alrededor del 4 %.
La aplicación desde enero de 2012 de un esquema de política monetaria basado en metas de inflación se tradujo en una baja tasa de variación del índice de precios al consumidor. Esa estrategia de política consiste en que el Banco Central ajusta sus diversos instrumentos monetarios -tasa de interés de política, encaje legal, valores en circulación, reservas internacionales- para asegurar que la tasa de inflación oscile dentro del rango meta que actualmente es 4 % ± 1 %.
Hasta febrero de 2020, justo antes de que la economía global fuese impactada por la pandemia del covid-19, la probabilidad de que la tasa de inflación interanual superase en el país el límite superior de la meta era apenas de 5 %. Sin embargo, después de marzo de ese año la probabilidad de que la inflación desbordase ese límite se colocó en 67 %.
Un análisis detallado de la trayectoria de la variación de la tasa de cambio permite señalar que su volatilidad -incertidumbre- aumentó significativamente después de la pandemia del covid-19. La volatilidad del ritmo de variación mensual de la tasa de cambio después de la pandemia es casi cuatro veces la volatilidad observada entre enero de 2012 y febrero de 2020.
La política monetaria expansiva adoptada a partir de marzo de 2020 implicó un incremento significativo de la liquidez a tasas de interés no mayores al 9 %. Además, incluyó una reducción de 150 puntos básicos de la tasa de interés de referencia para empujar hacia abajo las tasas de interés activa y pasiva con el objetivo de amortiguar el efecto recesivo de las medidas que se adoptaron a nivel global y local para enfrentar la propagación del covid-19.
Desde el primer trimestre de 2020 y hasta noviembre de 202, se registró en el país un vertiginoso aumento de la tasa de crecimiento interanual de los agregados monetarios. La inyección de liquidez aceleró el ritmo de variación interanual de la tasa de cambio, situándose ésta por encima del 14% a mediados de 2020. En agosto de ese año, la tasa de cambio de venta promedió 58.49 pesos por dólar, iniciando posteriormente, como reacción a una política de apriete monetario, una tendencia descendente hasta que en septiembre de 2023 promediara 53.52 pesos por dólar. A partir de esa fecha, retomó su trayectoria ascendente, acelerándose después de que el Banco Central volviese a ejecutar una política de inyección de liquidez a tasas de interés por debajo del 9 % para estimular el crecimiento del producto interno bruto.
El margen cambiario, calculado como la diferencia entre la tasa de cambio de venta y la tasa de compra del mercado spot que publica el Banco Central, también aumentó de manera significativa después de la pandemia y, a la fecha, las autoridades no han logrado reducirlo. Entre diciembre de 2005 y febrero de 2020, el margen cambiario arrojó un promedio mensual de once centavos de peso por dólar. Entre marzo de 2020 y marzo de 2024 se tiene que el margen promedió un nivel 2.5 veces superior al observado antes de la pandemia.
El margen cambiario es mucho mayor en los bancos comerciales. Si se toma un banco al azar, se observa que asciende a 1.85 pesos por dólares, equivalente a un 3.2 % de la tasa de compra y siete veces superior al margen promedio del período pospandemia que publica el Banco Central. Importante señalar que el considerable margen cambiario reduce la tasa de interés en pesos que los bancos deben ofrecer a los depositantes para mantener la paridad de tasas de interés entre el peso y el dólar, y para ajustarse al ritmo de fluctuación de la tasa de cambio. El aumento del margen cambiario está estrechamente asociado a la mayor volatilidad de la tasa de cambio. En términos cuantitativos, existe una correlación positiva de casi 70 % entre la volatilidad de la tasa de cambio y el margen cambiario.
En lo que va de 2024, se observa un cambio en la política monetaria hacia una postura un poco más restrictiva. La reducción de las reservas internacionales netas, el aumento de los valores en circulación del Banco Central y la disminución de la base monetaria se han traducido en una menor cantidad de pesos en circulación.
El objetivo de ese cambio en la política monetaria es mantener la tasa de inflación dentro del rango meta, reducir el ritmo de depreciación del peso frente al dólar y disminuir la volatilidad cambiaria. Lamentablemente, el apriete monetario ha provocado un aumento de la tasa de interés activa y de la tasa pasiva promedio ponderado, lo cual tenderá a disminuir la demanda agregada, tanto la de consumo como la de inversión, presionando hacia abajo el ritmo de crecimiento del producto interno bruto, que en los dos primeros meses de este año se situó en 5.4 %.
Hasta que la Reserva Federal, el banco central de Estados Unidos, inicie el ciclo de reducción de su tasa de interés de referencia, que se prevé sea en junio o julio de 2024, no habrá ninguna posibilidad de que las autoridades monetarias dominicanas vuelvan a reducir la tasa de interés de política. En consecuencia, es muy probable que para recuperar la estabilidad cambiaria se tenga que pagar el precio de mantener elevadas por más tiempo las tasas de interés y aceptar un ritmo de crecimiento económico por debajo del potencial del 5 % en la segunda mitad de este año.
Jaime Aristy EscuderEconomista y matemático. Graduado de la Universidad de Chicago y doctorado en Economía de la Universidad de Barcelona. Profesor de Economía Matemática.